郝淼周思聰譚小兵張大偉 制圖

今年以來，創新藥板塊表現亮眼，成為引領市場上行的主流板塊之一。近期海外創新藥相關消息擾動市場，整體波動加大，對此基金經理如何看待？行至當下，創新藥板塊的真實投資價值幾何？基本面又有哪些變化？醫藥板塊還有哪些細分領域的機會值得關注？上海證券報記者邀請了三位聚焦創新藥領域投資的基金經理——嘉實基金大健康研究總監郝淼，平安基金權益投資部醫藥基金經理周思聰，長城基金權益投資部副總經理、基金經理譚小兵，對上述議題展開探討。

調整充分 利好共振

記者：創新藥板塊今年以來的亮眼表現背后有哪些動因？

郝淼：創新藥表現突出背后的驅動因素在于板塊基本面向好。一方面，政策支持有力，包括醫保支付、醫院準入等，帶來中國創新藥產業收入端的快速增長；另一方面，創新藥產業加速國際化發展，與海外跨國公司達成許多產品合作開發協議，且交易金額屢創新高，極大地提振了投資者對于中國創新藥公司的信心。

譚小兵：創新藥板塊的顯著上漲是基本面突破、政策支持與估值修復三重因素共振的結果。

產業層面，中國創新藥企的研發能力已獲國際認可，商務拓展（BD）進入爆發階段，上半年BD交易總額超600億美元，這一規模已超2024年全年水平。同時，行業頭部企業等進入盈利周期，商業化價值持續兌現，技術上雙抗、ADC、小核酸等顛覆性技術也在推動研發效率提升。

政策層面，6月國家醫保局等部門出臺《支持創新藥高質量發展的若干措施》，提出建立丙類藥品目錄、優化創新藥醫保準入等16條舉措，為創新藥發展提供保障。此外，醫保支付改革和藥監加速審批也為創新藥提供了全鏈條支持。

估值層面，創新藥板塊經歷3年深度調整后迎來修復，資金大幅回流進而推動板塊估值修復。

記者：近年來，企業積極出海，疊加政策支持，將如何影響創新藥行業競爭格局？

周思聰：BD和醫保政策，如同硬幣的兩面，正從外部和內部雙向驅動，深刻地改變中國創新藥行業的競爭格局。

海外授權主要帶來三方面影響：第一，加速國產創新藥企業的新陳代謝；第二，“輸血”效應加劇分化；第三，倒逼研發全球化，提高國產創新藥企業自身的研發標準和國際化視野。

醫保政策帶來的影響也主要體現在三方面：第一，確立了“臨床價值”為核心的商業模式；第二，考驗綜合能力，加速商業化成熟；第三，促進優勝劣汰和產業整合，從而提高整個行業的集中度。

譚小兵：近年來，國內創新藥企業憑借著海外授權交易的爆發式增長和醫保政策的全鏈條支持，行業競爭格局加速轉變。海外授權呈現量價齊升態勢，這種國際化轉型不僅改善企業現金流，更推動競爭從同質化仿制轉向差異化創新，具備全球競爭力管線的頭部企業市場份額持續擴大。

與此同時，醫保政策提供關鍵支撐。國家設立丙類目錄破解支付瓶頸，為100多個創新藥提供商保支付通道，并建立入院綠色通道和多元支付體系，2024年創新藥醫保支出達2020年的3.9倍。在海外授權與醫保政策雙重驅動下，行業正形成“頭部集中+國際化加速”的新格局，真正具備全球創新能力的藥企將獲得持續競爭優勢。

去蕪存菁 業績驅動

記者：在創新藥板塊選股方面，具體有什么心得？

譚小兵：我更偏向于右側買入，會在產品有更多數據支持或其潛質得到證明時進行重點配置，主要遵循三個標準：一是成長空間大；二是所處行業景氣度高，且標的基本面業內領先；三是管理層誠實正直，可跟蹤性強。

周思聰：我會持續跟蹤一批公司的關鍵管線，進行研究和分析，盡量在企業價值被市場普遍低估時買入，當后續催化因素被驗證時，就進入了“趨勢驗證和加倉階段”，此時市場認可度會提升，我會順勢而為，繼續持有或加倉，力求避免在所有信息都已明朗、股價充分反映預期時才去追高。

郝淼：我會尋找大的產業邏輯領域的優質企業，組合管理方法是“守正出奇”，即在投資組合內，以一部分長期景氣向上的優質企業作為組合基石，另有一小部分倉位配置于存在認知差的公司，以期把握階段性產業邏輯向上帶來的彈性收益。我會均衡配置A股和港股績優公司，未來將進一步調整持倉，聚焦重磅產品管線具有出海潛力的龍頭企業。

記者：近期海外創新藥相關消息擾動市場，如何看待消息面帶來的影響？

周思聰：首先，BD是跨國公司常態，中國創新藥資產仍具備全球競爭力，消息面擾動難以扭轉長期趨勢；其次，引進中國創新藥更符合跨國藥企利益；最后，中國創新藥企業具備高效率與低成本優勢，在海外不乏買家。

展望未來，消息面帶來的短期市場情緒擾動或難免，但仍不改中長期產業邏輯。本輪創新藥板塊上漲的核心驅動在于行業步入長景氣周期，中國創新藥企陸續實現國內醫保放量，并整體跨越盈利拐點，當前行情仍處于估值修復的第一階段。未來行情主線或向確定性更強的標的切換。隨著市場對創新藥行業認知逐步深化，此前對中小市值企業盲目追捧、忽視資產質量與BD確定性的情緒或將回落，中大型創新藥企業有望重新獲得資金青睞。

長坡厚雪 空間廣闊

記者：當前創新藥板塊行情處于什么樣的階段？

譚小兵：創新藥板塊尚處于反彈行情的上半段。從基本面來看：一方面，當前國內藥品市場中創新藥占比不到20%，而發達國家這一比例普遍超過50%；另一方面，中國創新藥出海尚處于起步階段，全球創新藥市場規模約1萬億美金，但BD項目數占比已提升到40%左右，預計未來“中國基因”的創新藥會在全球市場實現爆發式增長。從估值來看，本輪創新藥行情的重點增量空間主要來自海外價值兌現度帶來的重估，僅考慮海外交易估值體系仍有不少風險折價，未來有較大提升空間。

郝淼：經過3年多的下跌和近半年的上漲，醫藥板塊估值仍處于合理區間，不少個股機會值得發掘。雖然創新藥板塊今年以來的漲幅較大，板塊后續的波動風險可能會加大，但從中長期來看，中國創新藥產業全球化發展的新周期才剛剛開始。

周思聰：當前，創新藥板塊已走出普漲階段，接下來可能會“去蕪存菁”，逐步邁向業績驅動的結構性行情階段：首先，板塊整體估值已從絕對底部修復至合理偏低水平；其次，行業驅動力有望從單純的預期和故事逐步轉向數據和業績，確定性強的中大型市值創新藥企業可能重新獲得市場關注。能否持續產出有價值的創新成果，以及能否將這些成果高效地轉化為商業收入，是決定未來公司價值的核心。

記者：展望后市，醫藥板塊有哪些細分領域的機會值得關注？

郝淼：除創新藥和CXO外，我還看好創新醫療器械、生命科學上游等方向。創新醫療器械也是政策鼓勵和扶持的方向，隨著國產器械產品力的提升，很多細分領域有較大的國產化空間，如大型影像設備、內窺鏡、電生理等。此外，生命科學上游屬于生物醫藥領域研發、生產的工具及材料提供商，細分品類眾多、國產化空間大，隨著全球生物醫藥產業迎來新一輪發展周期，這一領域也有望逐步上行。

周思聰：ADC、雙抗和多抗、細胞療法等領域值得關注，其占全球管線數量比例高達40%。此外，在新興的基因治療領域，中國項目占比也超過20%，已孵化出一批具備全球競爭力的代表性企業。

譚小兵：結合當前技術發展趨勢來看：ADC、雙抗和多抗等領域處于全球爆發前夜，其在腫瘤領域有望接棒當前PD1和化療，通過療效優勢提升患者的生存周期，并在更多的適應癥方面展現優勢；GLP-1類代謝疾病藥物已通過商業化快速放量展現實力，目前口服劑型、長效制劑成為競爭焦點；關于肌肉流失等問題的新型解決方案以及基因治療也有機會。